Türkiye’de Para Politikasının Aktarımı: Para Politikasının Mali Piyasalara Olan Etkisi

money policy

Para politikalarının enflasyon ve üretim üzerine olan etkilerinin yanı sıra, finansal piyasalar üzerine de etkileri vardır. Para politikaları finansal piyasalar üzerine varlık fiyatları ve getirileri yoluyla doğrudan etkide bulunmaktadır. Para politikalarının finansal piyasalar üzerindeki etkilerinin belirlenmesi, para politikası aktarım mekanizmasında faiz kanalının önemini ortaya koymaktadır.

Bu görüşe göre, para politikalarının aktarımı geleneksel olarak merkez bankasının kontrolündeki kısa vadeli faiz oranlarından, iktisadi birimlerin tüketim ve yatırım harcamalarını etkileyen uzun vadeli faiz oranlarına doğrudur.

Para politikası duyurularının mali piyasalar üzerindeki etkileri parasal aktarım mekanizmasının ilk adımıdır. Mali piyasalara aktarımın ilk aşama olarak düşünülmesinin temel sebebi; gecelik faizle fonlamanın sadece bankalar tarafından yapılabilmesi, reel ekonominin ise gecelik faiz yerine daha uzun vadeli faizlere, hisse senedi fiyatlarına, döviz kuruna ve risk primine tepki vermesidir.

Para politikasının mali piyasalara etkisini incelemekteki temel zorluk, mali piyasalardaki fiyatlama davranışının beklentilere bağlı olması ve bu nedenle para politikası sürprizlerini ölçme gerekliliğinin doğmasıdır.

a) Bekleyişler Hipotezi ve Asimetrik Bilgi
Aktarım mekanizmasında taşıdığı önem nedeniyle, uzun vadeli faiz oranlarının politika faiz değişimlerine gösterdiği reaksiyonunun belirlenmesi önemlidir. Bunun için kısa vadeli faiz oranlarından uzun vadeli faiz oranlarına geçişi sağlayan mekanizmanın tamamlanması gerekir. Bekleyişler hipotezinde uzun vadeli faiz oranları, cari dönem kısa vadeli faiz oranlarının ve gelecekte gerçekleşmesi beklenen kısa vadeli faiz oranlarının bir ortalamasıdır. Buna göre para otoriteleri uzun vadeli faiz oranlarını, cari ve beklenen kısa vadeli faiz oranlarına etki edebildiği ölçüde değiştirebilmektedir.

Politika faizlerindeki değişimlerin uzun vadeli faiz oranları üzerindeki etkisi büyük ölçüde piyasa katılımcılarının bu faiz değişikliklerini öngörüp öngörmemelerine ve buna bağlı olarak da faizlerin gelecekteki değeri ile ilgili bekleyişlerini revize edip etmemelerine bağlıdır.
 Rasyonel Beklentiler Hipotezine göre, ekonomik birimler beklentilerini Merkez Bankalarının uygulamalarına ilişkin ilan ettikleri bilgiler çerçevesinde sürekli olarak yeniden oluşturmaktadırlar.
 Böylece, ekonomik birimlerin, Keynesyen ve Monetarist yaklaşımların kabul ettiği şekilde, “uyumcu beklentiler” (adaptive expectations) çerçevesinde davranışlarını belirlemeleri söz konusu değildir. Ekonomik birimler beklentilerini sürekli olarak Merkez Bankası uygulamalarındaki değişime paralel bir biçimde yeniden düzenleyebilmektedirler.
Bu şekilde, bireylerin politikalar karşısında edilgen konumdan kurtularak, çıkarlarını koruyacak opsiyonlar çerçevesinde rasyonel beklentilerle (rational expectations) hareket edebilmeleri söz konusu olmaktadır. Bu anlayışa göre, Merkez Bankaları uygulayacakları politikalara ait bilgileri kamuoyundan gizleyebildikleri oranda başarılı olmaktadırlar. Böylece, para politikalarının etkin olabilmesi için uygulamaların kamuoyunun hiç beklemediği bir anda hayata geçirilmesi gerekmektedir. Bu durumda Merkez Bankalarının amaçlarını ve söz konusu amaçlarına ulaşmak için kullandıkları araçlara ilişkin bilgileri bir sır gibi saklamaları, söz konusu uygulamaların etkinliği için önemli bir koşul olmaktadır.

Başka bir ifade ile para politikaların etkinliği, Merkez Bankası ile kamuoyu arasındaki asimetrik bilginin artırılmasına bağlıdır. Böylece politikaların amacı, aktarma mekanizması ve uygulamalar sonucu gerçekleşen veri setinin kamuoyundan özenle saklanması gerekmektedir. Rasyonel Beklentiler Hipotezi bağlamında geliştirilen bu yaklaşım birçok ülkenin para otoriteleri tarafından benimsenerek uygulamalar konusunda önemli bir gelenek yaratılmıştır.

b) Para Politikası Kararlarının Beklenen ve Beklenmeyen (Sürpriz) Bileşenleri Merkez Bankası’nın politika faiz oranlarını piyasaların beklentileri doğrultusunda değiştirdiğinde bu durum politika faiz değişimlerinin finansal piyasalar tarafından tamamen öngörülmesi anlamına geldiğinden, piyasa faiz oranlarının politika faiz değişimlerine tepkisi düşük olacaktır. Piyasalar gelecekte uygulanacak para politikalarıyla ilgili yeni bilgiler içeren politika faiz değişimlerine daha fazla tepki göstermektedirler.

Politika faizlerinde değişikliklerin piyasa faiz oranları üzerindeki etkileri, merkez bankalarının faiz oranlarını hem operasyonel hem de ara hedef değişken olarak kullanmaları nedeniyle artmıştır. Ancak piyasa faiz oranlarının para politikası faiz değişimlerine reaksiyonu 1990’lı yıllarda giderek artan şeffaf para politikası uygulamaları nedeniyle azalmıştır.

Politika faiz oranlarındaki değişimlerin piyasa faiz oranları üzerindeki etkisinde politika faizlerindeki değişimlerin piyasa katılımcıları tarafından öngörülür olup olmamasının dışında öne çıkan faktörlerden bir diğeri, politika faizlerindeki değişimlerin sürekliliğidir. Politika faizleri üzerindeki değişim süreklilik kazandığında uzun vadeli faiz oranları üzerindeki etki artmaktadır.

Bir diğer görüşe göre, politika faizlerindeki sürpriz değişiklikler 2 farklı sebepten kaynaklanır:
1) Merkez Bankasının piyasalar tarafından bilinmeyen yeni bilgilere sahip olması
2) Merkez Bankasının politika tercihlerindeki değişim

-Endojen
-Ekzojen

paaarraPiyasa faiz oranlarının para politikası faiz değişimlerine reaksiyonu 1990‟lı yıllarda giderek artan şeffaf para politikası uygulamaları nedeniyle azalmıştır. Bu süreçte para politikalarının reaksiyon fonksiyonu çerçevesinde belirlenmesi, piyasa katılımcıları açısından politika uygulamalarının öngörülebilirliğini arttırmıştır.

Haldane ve Read (2000)‟e göre, merkez bankalarının reaksiyon fonksiyonları ile ilgili belirsizlikler azaldığında, piyasa katılımcılarının para politikası değişimlerini öngörmeleri kolaylaşır. Buna bağlı olarak, piyasa faiz oranları para politikası faiz değişimlerine daha az reaksiyon gösterir. Haldane ve Read (2000) çalışmalarında, İngiltere Merkez Bankası’nın şeffaflığının artmasına bağlı olarak piyasa faiz oranlarının, resmi faiz oranı değişikliklerine reaksiyonunun azaldığını tespit etmişlerdir. Kanada Merkez Bankası ile ilgili olarak yapılan bir çalışmada da (Muller ve Zellmer, 1999) aynı sonuçlara ulaşılmıştır. Günümüzde Fed‟in para politikalarının piyasalar tarafından öngörülüp öngörülmediğine dair yapılan bazı çalışmalarda (Krueger ve Kuttner 1996; Poole and Rasche 2000; Kuttner 2001; Demiralp ve Jorda 2004) ulaşılan temel sonuç, gelişmiş ülkelerdeki piyasa katılımcılarının para politikalarını önceki dönemlere göre daha iyi tahmin ettikleri yönündedir.

Ellingsen ve Söderström (2001)’e göre, politika faizlerindeki sürpriz değişiklikler iki farklı sebepten kaynaklanır. Bu sebeplerden birincisi, merkez bankasının arz ve talep şokları ile ilgili piyasalar tarafından bilinmeyen yeni bilgilere sahip olmasıdır. İkincisi merkez bankasının politika tercihlerindeki değişim ile ilgilidir. Para politikaları birinci durumda endojen, ikinci durumda ekzojendir. Endojen bir para politikası değişimi sonrasında faiz oranları tüm vade yapılarında aynı yönde hareket etmektedir. Kısa vadeli faiz oranları ile uzun vadeli faiz oranlarının aynı yönde hareket etmesinin temel sebebi veri reaksiyon fonksiyonunda yer alan değişkenlerin değerlerinin merkez bankası tarafından edinilen yeni bilgiler doğrultusunda değişmesidir. Kısa ve uzun vadeli faiz oranları merkez bankasının politika tercihlerindeki değişimi yansıtan ekzojen bir para politikası değişikliği sonrasında ise zıt yönde hareket etmektedir. Ekzojen bir para politikası değişikliği sonrasında kısa vadeli faiz oranları ile uzun vadeli faiz oranlarının aynı doğrultuda hareket etmemesi iktisadi birimlerin enflasyon beklentilerindeki değişiklikten kaynaklanmaktadır.

Kaynakça
DEMİRALP S., JORDA O. (2004), “The Response of Term Rates to FED Announcements” Journal of Money Credit and Banking, 36, 3, 387-405.

ELLINGSEN, T., SODERSTROM U. (2001), “Monetary Policy and Market Interest Rates”, The American Economic Review, 91, 5, 1594-1607.

HALDANE, A. G., READ V. (2000), “Monetary Policy Surprises and the Yield Curve”.
Bank of England Working Paper, 106, 1-42.

KRUEGER, J., KUTTNER K. (1996), “The Fed Funds Futures Rate as a Predictor of Federal Reserve Policy” Journal of Futures Markets , 16, 8, 865-879
KUTTNER, K. (2001), “Monetary Policy Surprises and Interest Rates: Evidence From The Fed Funds Futures Markets”, Journal of Monetary Economics, 47, 3, 523-544.

MULLER, P., ZELLMER M. (1999), “Greater Transparency in Monetary Policy: Impact on Financial Markets”, Technical Report No:86, Ottawa: Bank of Canada.

POOLE, W., RASCHE R. (2000), “Perfecting the Markets Knowledge of Monetary Policy”, Journal of Financial Services Research, 18, 2-3, 255-298

 

Yorum Ekleyin

Yorum yapmak için tıklayınız